芒格的投資業績

合夥公司：年均 19.8%，1962–1975 年

查理·芒格的投資回報率是多少？

≈19.8%/年 惠勒·芒格公司（Wheeler, Munger & Co.），1962–1975 年（有限合夥人淨回報 13.7%），對比道瓊斯指數約 5.0%——出自巴菲特《超級投資者》一文（1984）

簡要回答。查理·芒格的投資合夥公司惠勒·芒格公司（Wheeler, Munger & Co.）在 1962 至 1975 年間實現了約 19.8% 的年複合回報（有限合夥人淨回報約 13.7%），同期道瓊斯指數年均約為 5.0%——這些數字出自沃倫·巴菲特 1984 年的文章《格雷厄姆-多德都市的超級投資者》。

芒格在 1962 至 1975 年間以集中、注重估值的風格管理惠勒·芒格公司（Wheeler, Munger & Co.）——持有少數幾隻被低估的股票，並耐心持有。最權威的一次業績衡量來自巴菲特 1984 年在哥倫比亞大學的演講《格雷厄姆-多德都市的超級投資者》，其中的表格將“Charles Munger, Ltd., 1962–1975”列為整體回報 19.8%、有限合夥人淨回報 13.7%，同期道瓊斯工業平均指數為 5.0%。那篇文章只有一行彙總資料：沒有逐年資料，只給出了整個期間的複合回報數字。

你還會看到廣為流傳的“24.3% 對 6.4%”這組數字。它出自珍妮特·洛（Janet Lowe）的傳記《查理·芒格傳》（Damn Right!），採用的是另一種衡量口徑（對照的市場回報也是用另一套方法計算的），不應與巴菲特的數字混用或取平均。第三組數字——“毛回報 28.3% / 淨回報 20%，對比道瓊斯 6.7%”——出現在《窮查理寶典》中，但只涵蓋頭十一年（截至 1972 年，即崩盤之前），所以數值更高。陳述這段業績的正確方式，是採用巴菲特覆蓋整個期間的 19.8% / 13.7% / 5.0%，並把其他數字清楚標註為不同口徑。

這段業績並不平坦。1973 年合夥公司下跌約 31.9%，1974 年又下跌約 31.5%，其集中持倉被大幅減記，隨後在 1975 年反彈約 73.2%——這些持倉只是在報價上被壓垮，並非永久性受損。向外部合夥人報告這些賬面虧損的痛苦，促使芒格結束了這家合夥公司；那次回撤在“投資失誤”頁面有詳細介紹，也是這段業績的一部分，而非另一個獨立的故事。

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• “如果把我們最頂尖的十五個決策拿掉，我們的業績就相當平庸了。靠的不是頻繁操作，而是極大的耐心。”
• “你根本不需要搞這麼多該死的分散投資。能有四項好資產就該謝天謝地了。……如果你想跑贏平均水平，能找到四個值得買的標的就已經算走運了。還非要湊夠 20 個，那真是貪心不足。”
• “就我這一輩子見過的商業錯誤而言，我要說，過於想著少繳稅，是導致真正愚蠢錯誤的最常見根源之一。沃倫和我個人從不去打油井。我們照章納稅。”

他真正的第一桶金：帕薩迪納的房地產

查理·芒格是如何賺到第一個一百萬的？

簡要回答。查理·芒格真正的第一筆財富來自房地產，而非股票——20 世紀 60 年代，他與富蘭克林·奧蒂斯·布斯（Franklin Otis Booth）在帕薩迪納的加州理工學院附近開發了一系列公寓專案，據他本人所述，到 60 年代末，這些專案為他賺得約 140 萬至 300–400 萬美元。

在合夥公司讓他聲名鵲起之前，芒格——當時還是一名執業律師——與富蘭克林·奧蒂斯·布斯合夥涉足房地產，布斯出身於創辦《洛杉磯時報》的家族。他們的第一個專案是在布斯家族位於帕薩迪納、緊鄰加州理工學院的土地上興建的公寓，約在 1967 年完工；兩人各投入約 10 萬美元，各自取回約 50 萬美元，利潤約 400%。他們一共做了五個專案，邊做邊學（單層戶型賣得最快；精心的園林綠化物有所值）。這些房地產利潤，加上他同期管理的投資合夥公司，讓他得以在 1965 年離開律師業。

這個總數在芒格自己不同的講述中確實相互矛盾，所以誠實的做法是給出一個區間，而非單一數字。珍妮特·洛的傳記《查理·芒格傳》（Damn Right!）稱，到 60 年代末他的房地產收益約為 140 萬美元。而幾十年後，芒格本人在密歇根大學羅斯商學院說他有“300 萬[到]400 萬美元”——但他當時描述的是房地產和投資合夥公司“齊頭並進”的情形，口徑比單算房地產更寬。兩種說法都源自芒格本人的敘述；本站應將其呈現為一個區間，而非斷言某一個確切數字。

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• “為數不多、且一眼就能辨認出來的重大機會，通常會降臨到那些持續尋找、耐心等待的人身上——他們有一顆好奇之心，熱衷於剖析涉及多重變數的問題。”

Wesco Financial：他在 1984–2011 年間執掌的“小伯克希爾”

查理·芒格在 Wesco Financial 擔任什麼角色？

簡要回答。從 1984 年起，查理·芒格一直擔任 Wesco Financial 的董事長兼執行長，直到 2011 年 6 月伯克希爾·哈撒韋將其完全併入——這是一家規模較小、由伯克希爾控制的控股公司，外界稱之為“小伯克希爾”（而芒格和巴菲特其實並不認同這個說法）。

它的經營性子公司包括 Wesco-Financial Insurance 再保險公司、堪薩斯銀行家保險公司（Kansas Bankers Surety，1996 年收購，約 8000 萬美元）、Precision Steel Warehouse（1979 年收購），以及傢俱租賃公司 CORT Business Services（2000 年 2 月以 3.86 億美元收購；CORT 後來證明是一次失誤，另有專頁介紹）。它的股票組合與伯克希爾多有重合——可口可樂、吉列、美國運通、富國銀行——早年還通過旗下儲蓄機構持有大量房地美（Freddie Mac）頭寸，並於 2000 年拋售，獲利豐厚。2011 年 6 月，伯克希爾以約 5.43 億美元收購了 Wesco 尚未持有的 19.9% 股份（此前已持有 80.1%），Wesco 就此不再是一家上市公司。

Wesco Financial 最初是一家加州的儲蓄貸款機構，後歸入藍籌印花（Blue Chip Stamps）旗下（該公司於 1983 年併入伯克希爾）。1984 年，芒格接替路易斯·文森蒂（Louis Vincenti）出任 Wesco 董事長兼執行長，此後執掌這家公司 27 年。在他治下，Wesco 持有一批全資經營的企業和一個集中的股票組合——正是這家公司在帕薩迪納召開的年度股東會上，一向惜字如金的芒格卻能滔滔不絕地講上好幾個小時，使其成為價值投資者心中的膜拜物件（他自己戲稱這是“一個不折不扣的邪教”）。

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• “如果你是那種坐不住、總想有所行動的人，靜觀其變就會很痛苦。幸好，我並不贊成在人生中太急於行動。”

Daily Journal：一筆 2000 萬美元的危機豪賭，最終變成 3 億美元以上的證券組合

查理·芒格在 Daily Journal 的股票組合表現如何？

≈2000 萬美元 → ≈3 億美元以上 Daily Journal 證券組合：2009 財年投入約 2040 萬美元，截至 2023 年 9 月 30 日市值約 3.03 億美元

簡短回答。作為每日期刊公司（Daily Journal Corporation）的董事長，查理·芒格在 2009 年金融危機的谷底，將這家小出版商約 2000 萬美元的現金投入了一個高度集中的股票組合——富國銀行、美國銀行、美國合眾銀行和浦項制鐵（POSCO）——最終增值為一筆約 3 億多美元的持倉，令這家公司本身的出版主業相形見絀。

數十年間，芒格一直擔任每日期刊公司（一家小型法律報紙兼法律軟體出版商）的董事，並親自打理其可流通證券（他於 2022 年 3 月卸任董事長，但直至 2023 年 11 月去世前仍在管理這個投資組合）。在 2009 財年——他在危機最深處入場，據報道以約 8 美元的價位買入富國銀行——將公司約 2040 萬美元的現金只投入了四隻股票：富國銀行、美國銀行、美國合眾銀行和韓國鋼鐵製造商浦項制鐵。（常被引用的另一個數字“1550 萬美元的成本基礎”是錯的，那個數字屬於一樁與此無關的 2013 年軟體收購。）

這一押注取得了驚人的成功。該組合的成本基礎後來隨著更多買入（以及 2021 年的阿里巴巴倉位）不斷累積，達到約 1.39 億美元；在芒格去世前不久的 2023 年 9 月財年末，其市值約為 3.03 億美元——賬面上的這本股票持倉，價值是經營主業的許多倍，有時甚至超過公司自身的市值。該組合極度集中於少數幾家金融股，價值隨銀行股大幅起落，因此任何數字都需註明“截至”日期。2021 年第一季度加入的阿里巴巴，後來成為一樁有據可查的失誤，“失誤”頁面對此另有詳述。

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• “那些有耐心、講理性的書呆子最終都過得不錯——他們量入為出，努力保持明智，一旦看到機會就死死抓住。所以，要是你不是個書呆子，那我也幫不了你。”
• “聰明人會在世界給他們機會時下重注。勝算在握時，他們就大舉押注；其餘時間，按兵不動。就這麼簡單。”

比亞迪（2008 年）：他稱之為自己為伯克希爾做過的最好的一次決策

伯克希爾在查理·芒格的比亞迪投資上賺了多少？

≈$230M → ≈$9B 比亞迪：2008 年以約 2.3 億美元買入約 2.25 億股（約 10%），2022 年峰值接近 90 億美元（超過 20 倍）

簡短回答。查理·芒格力主伯克希爾在 2008 年買入中國汽車製造商比亞迪約 2.25 億股——約 10% 的股份，斥資約 2.3 億美元——這筆投資漲了逾 20 倍，在 2022 年峰值接近 90 億美元，他稱這是自己在伯克希爾參與做過的最好的一件事。

2008 年 9 月，在芒格的力勸下，伯克希爾（通過其子公司中美能源）以每股 8 港元認購了比亞迪新發行的 2.25 億股 H 股——約佔公司 9.9%，斥資約 2.3 億美元（《財富》2009 年 4 月的封面報道《巴菲特掌舵》記為 2.32 億美元）。芒格經李錄引薦認識了這家公司，是說服一向厭惡科技股的巴菲特的內部推手；他把比亞迪創始人王傳福比作托馬斯·愛迪生與傑克·韋爾奇的結合體。據報道伯克希爾本想要 25%，但王傳福只肯出讓約 10%。

這筆倉位漲了逾 20 倍，在 2022 年年中峰值接近 90 億美元，此後伯克希爾開始減持（到 2025 年已全部退出）。真正令人難忘的，是芒格自己的說法。在 2023 年 2 月 15 日的每日期刊年會上——這是他最後幾次露面之一——他說：“我在伯克希爾參與做過的任何事，沒有一件像比亞迪那麼好，而我只做過這一次”，並稱這是他一生中最喜歡的股票。請注意具體場合：這句話出自那次每日期刊年會，而非伯克希爾股東大會；而芒格在臺上所說的原始成本“2.7 億美元”是記錯了——當時的成本約為 2.3 億美元。

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• “聰明人會在世界給他們機會時下重注。勝算在握時，他們就大舉押注；其餘時間，按兵不動。就這麼簡單。”
• “我們首先看重的是生意本身要出色，其次才是想要一位優秀的經理人。但我們並不是靠投資那些接手爛生意的優秀經理人而取得巨大成功的——我們不是這麼起家的。如果你是個糟糕的經理人，那你真的需要一門好生意。”

伯克希爾-哈撒韋：“建築師”，1978–2023 年

查理·芒格在伯克希爾-哈撒韋扮演什麼角色？

簡短回答。查理·芒格自 1978 年起擔任伯克希爾-哈撒韋的副董事長，直至 2023 年去世；沃倫·巴菲特稱他為這家現代公司的“建築師”——正是他推動巴菲特從買入廉價平庸的生意，轉而願意為優秀的生意支付高價——而他持有的伯克希爾股份，構成了他個人財富的絕大部分。

芒格於 1978 年出任伯克希爾副董事長，任職約 45 年，直到 2023 年 11 月 28 日去世。他最大的單一貢獻不是某一筆交易，而是一次理念的轉變：人們普遍認為，正是他促使巴菲特從本·格雷厄姆那種廉價的“菸蒂”投資，轉向以合理價格買入卓越的生意——這一轉變造就了喜詩糖果、可口可樂和現代的伯克希爾。在 2023 年的致股東信中（其致敬部分標題為《查理·芒格——伯克希爾-哈撒韋的建築師》），巴菲特寫道：“事實上，查理才是當今伯克希爾的‘建築師’，而我不過是充當‘總承包商’，日復一日地把他的構想付諸建造。”

由於伯克希爾的業績是一項主要由巴菲特執行、歷時數十年的共同努力，因此不能幹淨利落地算作芒格個人的戰績——這也正是芒格本人戳破這層神秘感的原因。用他的話說：“若把我們最好的十五個決策拿掉，我們的成績會相當平庸”——回報來自少數幾個偉大的決策和極大的耐心，而非頻繁操作。他持有的伯克希爾股份，構成了他個人財富的絕大部分。

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• “如果把我們最頂尖的十五個決策拿掉，我們的業績就相當平庸了。靠的不是頻繁操作，而是極大的耐心。”
• “以合理價格買入一門偉大的生意，勝過以絕佳價格買入一門平庸的生意。”
• “如果你只因為一門生意被低估就買下它，那你就得操心：等它漲到內在價值時該何時賣出。這很難。但如果你能買下幾家偉大的公司，就可以穩坐不動、什麼都不用幹。這是件好事。”

去世時的淨資產：約 26 億美元

查理·芒格去世時的淨資產是多少？

≈$2.6B 《福布斯》在其去世時的估算，2023 年 11 月 28 日（相比之下巴菲特約 1195 億美元）——其中大部分是他持有的 4,033 股伯克希爾 A 類股

簡短回答。2023 年 11 月 28 日查理·芒格去世時，其淨資產約為 26 億美元（據《福布斯》）——與沃倫·巴菲特約 1195 億美元相比顯得格外微薄，因為芒格持有的伯克希爾股份要少得多，且在有生之年就捐出了大量財富。

《福布斯》估算，在芒格去世當天，即 2023 年 11 月 28 日，他的淨資產約為 26 億美元（Celebrity Net Worth 的估計接近 27 億美元——姑且算作 26 億至 27 億美元的區間）。其中絕大部分就是伯克希爾本身：截至他最後一次申報的檔案，他持有 4,033 股 A 類股，按當天股價計算約值 22 億美元，其餘則是每日期刊、Costco、房地產及其他資產。

與巴菲特的差距——據《福布斯》，同一天巴菲特約為 1195 億美元——並非能力之別，而在於股份多寡與人生選擇。芒格持有的伯克希爾股份本就少得多，而且他在世時就把大部分財富捐了出去，而非任其繼續複利：他 1996 年持有 18,829 股 A 類股，到 2023 年只剩 4,033 股，其間他向斯坦福大學、哈佛西湖學校、密歇根大學和亨廷頓圖書館捐出了大筆股份，並把財富轉移給了子女（他還特意沒有簽署《捐贈誓言》）。這個不算高的最終數字，反映的是一生的慷慨給予，而非遜色的戰績。

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• “和沃倫一樣，我也有相當強烈的致富渴望。不是因為我想要法拉利——我要的是獨立。我極其渴望它。”
• “致富的意義在於，你不必再有求於別人，也不必再去遷就別人。”